橡膠期權(quán)：進取還是保守 哪種策略盈利機會大

構(gòu)建看跌期權(quán)比例價差策略以賺取時間價值為主要目的，且在標的價格小幅下跌時收益較高。即使標的價格大漲，也能獲取少量穩(wěn)定收益，整體盈利機會相對較大。

　　A全球橡膠產(chǎn)能仍處高位

　　天然橡膠生產(chǎn)聯(lián)合會(ANRPC)4月末發(fā)布報告更新了對2019年橡膠種植、生產(chǎn)的預期。在種植方面，2012年膠林新種植面積達到，總種植面積2016年達到1220萬公頃的高位。不過由于之后膠價連年下跌，新種植面積也隨之下降。

　　盡管前兩年橡膠新種植面積有些許下降，但橡膠林總種植面積仍處高位。根據(jù)ANRPC的預期數(shù)據(jù)，今年的ANRPC主要成員國種植面積仍將維持在1200萬公頃左右。近幾年來在利益驅(qū)動下南美、非洲的低緯度地區(qū)也開始增加橡膠種植，全球橡膠種植面積持續(xù)增長，全球橡膠產(chǎn)能仍然處于較高水平。

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　　圖為ANRPC成員國橡膠新種植面積(單位：萬公頃)

　　從ANRPC對于成員國開割面積的預期來看，2019年開割面積預計高達928.99萬公頃，同比增長2.48%。盡管膠價低迷，但2019年繼續(xù)走高的開割面積對橡膠產(chǎn)出有著持續(xù)性的上行支撐。

　　不過另一方面，厄爾尼諾現(xiàn)象對未來橡膠產(chǎn)出帶來的影響仍值得持續(xù)關注。在開割面積持續(xù)增長的幾年里，2016年也曾因東南亞的持續(xù)性高溫干旱導致整體產(chǎn)量下降。而2019年東南亞各國可能再次爆發(fā)類似的氣候問題，對于未來橡膠產(chǎn)出將造成一定影響。

　　就目前的數(shù)據(jù)來看，前兩個月主要成員國共產(chǎn)出橡膠187.24萬噸，同比減少6.63%，厄爾尼諾帶來的影響可見一斑。目前靠前季度是橡膠生產(chǎn)淡季，若二三季度天氣維持高溫，預計今年東南亞主產(chǎn)國的總產(chǎn)出可能會出現(xiàn)下降。

　　泰國、印尼、馬來西亞是主要的橡膠出口國，過去的兩年內(nèi)橡膠產(chǎn)量逐年增加，但2018年三國通過出口政策的努力，使得累計出口量下降1012.59萬噸，同比減少了2.88%。

　　今年三大主產(chǎn)國前兩個月的橡膠出口總量尚未出現(xiàn)明顯增長，未來根據(jù)泰國、印尼、馬來組成的三方橡膠委員會(ITRC)進一步提出的“限制出口噸位計劃”，4—8月出口量有望減少24萬噸，是進一步限制橡膠出口的信號。預測今年ANRPC三大主產(chǎn)國的橡膠出口總量繼續(xù)維持在1000萬噸左右。

　　2019年初，國家橡膠研究組織(IRSG)就預測今年全球橡膠總需求增長2.5%大約3000萬噸，其中天然橡膠需求量達1420萬噸，同比增長2.6%。從數(shù)據(jù)來看，天然橡膠需求增速較去年有所放緩。

　　目前的終端消費情況部分印證了年初IRSG的預期，由于中美兩大消費市場汽車銷量不佳，全球汽車行業(yè)目前正迎來一波“裁員潮”。輪胎作為橡膠的主要需求源，今年的發(fā)展也遭遇瓶頸，作為主產(chǎn)國的中國不僅遭遇了多項限制出口的雙反政策，本身國內(nèi)輪胎行業(yè)發(fā)展也有所停滯。

　　在供需增速同時放緩的情況下，ICSG預計今年供需將基本保持平衡。不過全球庫存仍相對較高，橡膠今年依舊處于去庫存階段，且綜合考慮到天然橡膠較高的產(chǎn)能，膠價上行壓力仍然較大。

　　B國內(nèi)天氣或成因素

　　我國近幾年來持續(xù)關注橡膠的自給問題，因此種植面積持續(xù)保持在高位。但今年我國橡膠主產(chǎn)區(qū)云南、海南也分別遭受了不同程度的干旱，預計在當前種植面積下國內(nèi)產(chǎn)量將有所減少。

　　從進口方面來看，自2017年進口量達到較高后，天然橡膠進口量出現(xiàn)了一定下降，其中一方面原因在于終端消費的下降，另一方面則是進口商因避稅等原因更多地通過混合膠名義進口天然橡膠。今年進口進一步出現(xiàn)小幅下降，1—4月累計進口天然橡膠65萬噸，相比去年同期減少了7萬噸。

　　合成橡膠的國內(nèi)外供應這幾年來整體水平相對有所提高。其中，國內(nèi)生產(chǎn)方面，中國的合成橡膠產(chǎn)量增長速度列世界靠前位，2018年累計產(chǎn)出同比增長再度提升，達到了7.1%。

　　進口方面，合成橡膠因進口商避稅原因整體進口水平提升到了新的高度，2018年共進口合成橡膠441萬噸，其中天然橡膠與合成橡膠的混合物高達295萬噸。今年1—4月合成橡膠進口情況良好，合成橡膠進口量達147萬噸，同比提升約8%。

　　4月28日，海關總署發(fā)布了“混合膠”歸類認定的通知，要求對天然橡膠與和合成橡膠的混合物進行嚴查，不再允許僅在表面含有少量合成橡膠的混合膠以合成橡膠的名義進口。今年5月6日，海關部門針對該通知文件的相關問題與下游輪胎生產(chǎn)廠商進行了探討，在了解廠商希望降稅的需求后，依然堅持了將嚴格按照通知執(zhí)行檢查的態(tài)度。從政策導向來看，對未來天然橡膠價格可能會有一定提振作用。

　　從前4個月整體的橡膠供應水平來看，合成橡膠的供應增長使得實際國內(nèi)橡膠供應總量仍保持一定增長。但在混合膠相關通知發(fā)布后，未來需密切關注海關天然橡膠及合成橡膠進口數(shù)據(jù)。

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圖為中國天然橡膠累計產(chǎn)量(單位：萬噸)

　　C下游消費情況不佳

　　國內(nèi)輪胎行業(yè)增速逐步放緩，去年累計產(chǎn)量增長僅1%。2019年輪胎行業(yè)受政策及自身產(chǎn)能過剩等因素影響，20年來出現(xiàn)產(chǎn)量下降。今年1—4月輪胎累計產(chǎn)量同比減少3.6%。

　　國內(nèi)輪胎出口受去年年末歐盟、今年年初美國的雙反政策影響較大，今年全鋼胎、半鋼胎出口量有了不同程度減少。整體輪胎的出口數(shù)據(jù)暫時表現(xiàn)不錯，今年前4個月累計出口輪胎15811萬條，同比增長2.49%。

　　目前本月出口數(shù)據(jù)尚未披露，預計短期國內(nèi)輪胎出口量仍能保持一定增長，但未來對美輪胎出口量不容樂觀。整體來看，今年輪胎生產(chǎn)、出口形勢不佳，輪胎行業(yè)迎來近十幾年來的較大挑戰(zhàn)。

　　2018年國內(nèi)汽車行業(yè)進入寒冬，全年累計產(chǎn)、銷量分別出現(xiàn)了不同程度的下滑，各汽車品牌在國內(nèi)也出現(xiàn)了大規(guī)模裁員現(xiàn)象。今年汽車產(chǎn)銷量下滑的形勢仍在繼續(xù)，前四個月產(chǎn)銷量分別同比減少了10.98%、12.12%，汽車行業(yè)整體低迷不利于國內(nèi)輪胎的產(chǎn)銷。

　　整體情況而言，全球供應產(chǎn)能充足，下游需求情況一般，全年整體供需相對仍處于平衡，因高庫存及高產(chǎn)能的原因，未來膠價上行壓力較大。但自5月以來，天氣及海關政策正在推動著橡膠價格振蕩上行，就短期而言，未來膠價有一定概率繼續(xù)上漲。

　　綜上，我們整體的判斷為長期偏空，但可能存在短期大幅上漲的風險。未來東南亞主產(chǎn)國天氣、國內(nèi)混合橡膠進口、輪胎出口數(shù)據(jù)及國內(nèi)下游相關政策將是膠價大幅變動的主要因素，需持續(xù)密切關注。

　　D期權(quán)策略分析

　　根據(jù)長期偏空，但可能存在短期大幅上漲的判斷，基于5月31日夜盤收盤行情，相關策略設計如下：

　　保守策略：基于短期未來行情有一定上漲概率，可考慮暫時持幣觀望，靜待東南亞天氣變化及我國混合橡膠進口數(shù)據(jù)。若天氣轉(zhuǎn)好、且國內(nèi)橡膠進口數(shù)據(jù)降幅較小，屆時可考慮在標的RU1909合約上方賣出看漲期權(quán)，逢高看空賺取時間價值。

　　進取策略：可利用看跌期權(quán)構(gòu)建比例價差策略，在小幅看空的同時保證標的價格上漲后依然能獲取少量收益，規(guī)避短期大幅上漲風險。

　　該策略由買入一手行權(quán)價為11750元/噸的RU1909看跌期權(quán)以及賣出三手行權(quán)價為10750元/噸的RU1909看跌期權(quán)組成，計劃偏長期持有(1個月—2個月)。根據(jù)5月31日夜盤收盤行情來看，RU1909收盤價格為11940元/噸，RU1909P11750價格為483元/噸，RU1909P10750價格為184元/噸，每一套該比例價差策略組合產(chǎn)生的凈權(quán)利金收入大約為690元。投資者可以根據(jù)自身風險偏好，調(diào)整賣出看跌期權(quán)對應的行權(quán)價。？

　　構(gòu)建看跌期權(quán)比例價差策略以賺取時間價值為主要目的，且在標的價格小幅下跌時收益較高。即使標的價格大漲，也能獲取少量穩(wěn)定收益，整體盈利機會相對較大。

　　通過不同時間、價格下的策略平倉收益曲線看出，當價格小幅下跌時，到期收益明顯增強，即使標的價大幅上漲，仍能在到期時獲取690元的固定收益。整體而言，隨著該策略組合的持有時間越長，獲取收益的概率越大。盡管較大風險可控，若價格在短期內(nèi)大幅下跌，仍會出現(xiàn)較大虧損，該策略到期盈虧平衡點在10250元/噸附近，因此當價格跌破10750元時，則需要根據(jù)當時事件及行情考慮平倉可能。

　　保證金方面，當標的價格大幅下跌時，會使得本策略所占用保證金增加，預計每套策略運行期間較大資金占用為45000元。收益方面，若標的價格上漲或不變，到期年化收益率約為6.13%，若標的價格小幅下跌11500元/噸，則到期年化收益率約為28.36%。

　　風險提示：賣出期權(quán)對保證金占用較大，且標的價格短期內(nèi)大幅下跌時有追保風險，當價格跌破11250元/噸時請及時關注自己的資金使用情況。若價格在短期內(nèi)跌破10750元/噸時，則需根據(jù)實際情況考慮平倉可能。